招股书显示，微脉已经为超过4800家医疗机构提供数字基础设施服务。
从收入结构来看，全病程管理服务收入占比61.3%，为最大一笔收入，其次分别是医疗健康产品（21.2%）、保险经纪服务（12.7%）、IP驱动营销解决方案占比（4.8%）。
但与此同时，公司的服务成本也在不断攀升，由2023年的5.09亿元涨至2025年的6.76亿元，均占各期收入的八成左右。
不仅如此，公司亏损从2023年的1.496亿元增加至2024年的1.931亿元，再到2025年的2.901亿元。
公司给出的解释是，主要原因是按公允价值计入损益的金融负债。
也就是说，公司收入逐年增长，但亏损额也在扩大。
不过，招股书中也提供了两项更能反映主营业务盈利能力的调整后指标。
首先，2025年经调整净亏损为0.24亿元，较前两年大幅收窄；其次代表实际主营业务造血能力的“经调整EBITDA”，在2025年已实现转正。
值得注意的是，微脉在招股书中强调，其AI相关业务收入占比已达到70%，相关业务毛利率超过35%。
这表明，AI不仅作为工具，也正在成为其商业化的重要来源。
如今，公司负债净额分别为17.77亿元、19.59亿元、22.48亿元，流动负债净额分别为18.96亿元、20.43亿元、24.01亿元，逐年走高。
细分市场第一，但赛道高度分散
微脉所处的“全病程管理”市场，在中国仍处于发展早期。
据招股书引用数据，该市场整体规模预计到2030年将达到3654亿元，年均复合增长率约32.7%。
然而，这一市场极为分散。
以医院合作模式的细分市场计算，微脉以5.2% 的市占率排名第一，而在更广泛的全病程管理市场中，微脉以0.71%的市占率位列前三。
与此同时，全市场前五名企业合计市占率仅为6.33%。
从上面的数据就知道，全病程管理市场非常分散，需要漫长整合。
但另一边也意味着，微脉在特定赛道中暂时领先，但行业远未形成寡头格局，竞争者之间的差距尚未拉开。
尤其是，微脉的业务建立在与公立医院的深度合作之上，这种模式既是壁垒，也是风险。
招股书也提到这一风险：如果合作关系终止或医院政策发生变化，可能对收入产生直接影响。
不仅如此，微脉身处的AI+全病程管理赛道，微脉面临着多维度、多类型玩家的激烈竞争。
行业参与者覆盖互联网医疗巨头、垂直医疗服务企业、医疗 IT 厂商以及科技平台系玩家。
其中，微医、健康之路、智云健康、圆心科技、方舟健客等垂直企业，长期深耕院后随访、慢病管控、患者全周期照护等核心场景，与微脉在公立医院合作、基层医疗服务、慢病管理业务上形成直接竞争。
在院外端，平安好医生、京东健康、阿里健康、腾讯健康依托庞大流量与综合生态，凭借 AI 问诊、在线复诊、健康档案、用药管理等能力，持续渗透全病程服务领域。
微脉第二次递表港交所，意味着市场对AI医疗赛道保持审慎的态度。
从数据上看，公司实现了收入的连续增长，主营业务亏损快速收窄，并在AI+全病程管理细分赛道占据第一的位置。
对于投资者而言，微脉能否成功上市，以及上市后的股价表现，将取决于市场对其“AI+全病程管理”故事的认可程度
这既包括技术落地的规模，也包括商业模式的自我造血能力。
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