医疗创投如何告别内卷：“金融+生态”会是标准答案吗？

2024年3月，规模为200亿元的北京市医药健康产业投资基金在昌平正式签约设立，未来将重点投向创新药、创新医疗器械、细胞与基因治疗、数字医疗等细分领域。此前，北京曾提出将在2025年形成医药健康万亿产业集群，随着这支重磅基金落地，这一幕已经越来越近。

事实上，不只是北京，近一两年全国各地在医药健康领域投入都非常大，百亿、千亿母基金层出不穷。据清科研究中心统计，全国政府引导基金规模已在2023年增长至近13万亿元，此外，国资背景LP出资规模占比也已超过7成。这意味着，政府引导基金正在成为整个资本市场的源头活水，而作为重点聚焦板块，医药健康自然吸纳了大量资金落地。

图1.2012-2024年H1医疗健康产业投融资变化趋势（数据来源：动脉橙）

与引导基金的热闹不同，整个医药健康行业当前稍显冷清。根据蛋壳研究院投融资报告显示，2024年H1我国医疗健康领域共完成415笔融资，累计融资额约合48亿美元，相比2023年同期，融资数量及融资总额分别下降32.3%和12.2%。二级市场则更为惨淡，截至2024年9月，今年成功上市医疗健康企业不到20家，降幅超过60%。

一边是不断进场的引导基金，一边是大幅萎缩的创投市场，在愈发割裂的行业现状下，一个疑问已经愈发响亮：到底怎样的医疗基金能够打破内卷，在行业慢周期中逆流而上？

2021年，医疗创投市场迎来历史性爆发，全年共发生3591起融资，总融资额1270亿美元，两项数据均创下历史新高。而也是在这一红利时期，医疗企业一年内完成两轮甚至三轮融资不在少数，此外，成立三年即成功上市的暴富神话也在不断上演。

但这样的景象当前已经很难再有，核心原因就是投资逻辑已经发生显著改变：投资人开始普遍放弃对于行业热点的盲目追逐，而是更多地回归到项目价值本身。这要分为三个关键维度：首先是项目的创新性，即是否具备成为“first-in-class”的潜力；其次是项目的市场转化能力，即是否拥有明确的变现周期；最后一点是项目的成长性，即未来有多大可能性能够成为国内前三甚至全球顶尖的医疗企业。

事实上，这些判断标准的确立是源于行业需求的细微变化。以创新为例，包括当前未被满足的临床需求，以及国产替代和降本增效的市场逻辑，甚至是成为行业独角兽、与全球头部企业直面竞争等，都需要靠创新来做支撑。创新，显然已经成为当前医疗企业竞争力体现的关键一环。

除此之外，变现能力在当下也尤为重要。2023年以来，IPO渠道大幅收窄，这其中的关键变量就在于“财务核查”，整个A股市场对于盈利以及净利润规模都提出了明确要求。而之所以会如此，主要是因为市场在不断证明：只有能够实现自我造血的医疗企业，才能够在未来的存量竞争中先活下去。

当然，随着投资画像的改变，当前对于投资机构也提出了新的要求。对此，昌发展总经理王颖在采访中谈道，“市场总会经历冷和热，所以寒冬并不一定是坏事，它其实是一次产业生态的进化，行业泡沫会逐渐出清，社会资源也会得到重新分配和更有效地利用。因此，在更加理性的市场环境之下，对投资机构的专业素养也提出了更高的要求，要能够对细分领域以及产业周期变化有较强的认知能力，与此同时，也需要具备陪伴被投企业穿越行业周期的成长力。”

这也就是说，当前的投资机构并不能只局限于成为简单的出资角色，而是要更深入地参与到产业之中，通过持续地精准赋能真正陪伴企业成长。

受市场寒冬以及行业泡沫影响，投资机构近一两年的日子并不好过，一方面是募资难，另一方面是好项目难寻，此外，手里的项目大多也很难退出。于是，现金流成为一大难题，生存挑战正广泛存在于投资机构之中。

即便如此，市场也仍有一批坚定的投资人在持续陪伴企业发展，这其中的典型代表就包括昌发展集团。据悉，截至目前，昌发展集团母基金体系已合作市场化投资基金44支，直接或间接投资项目1100余个，已有39家企业登陆二级市场，正在推动上市的企业有30多个。母基金和直投业务同步开花。

对于一支成立不到10年的年轻基金来说，能有如此成绩一定是做对了一些事情。

先说金融层面。截至目前，昌平科技产业母基金群政府性投资基金包括早中期母基金3支（昌平中小微企业双创发展基金、北京市产融合创基金、昌平中小企业成长投资基金），产业引导基金1支（昌平产业发展母基金），中后期母基金2支（昌平生命谷医药健康产业母基金、昌平先进能源产业母基金），合计认缴规模近100亿元，已形成覆盖早中期、成长期、成熟期全周期的基金网络。

而除了打造产业母基金群，昌发展集团还专注于直投。2020年，昌发展集团正式发起设立知衡直投基金，重点关注生物医药、医疗器械和医疗服务为主的医药健康产业以及以信息技术、先进制造和能源科技为主的泛TMT产业的中早期项目。截至目前，知衡一号直投基金已投资近20家企业，包括品驰医疗、华辉安健、图湃医疗、炎明生物等明星项目，含知衡直投在内，昌发展集团利用自有资金、spv基金等方式布局的42个直投项目中，爱博医疗、诺诚健华、百济神州已成功上市。目前，昌发展集团正在筹备第二支医疗直投基金，将不断做强医药健康产业链投资图谱。

对此，昌发展总经理王颖在采访中谈道，“母基金其实就相当于一个‘望远镜’，能够帮助我们构建产业图谱，以此更好地洞察产业发展趋势。而做直投更像是一个‘显微镜’，能够让我们更直观地去了解一线产业真实情况，并借此与产业界建立更深入的信任关系。”

说完金融，再聚焦到生态建设层面。事实上，作为昌平区全资国有投资平台，昌发展集团从成立之初就确立了全力推动昌平核心产业发展的引领目标，比如在专注领域上，持续匹配区内产业布局，现已锚定医药健康、先进能源、先进制造三大重点产业板块。另外在生态建设上，依托昌平良好的营商环境、产业政策以及相关产业配套等，昌发展集团当前已形成了以“资产管理、科技金融和产业服务”三大业务板块为核心的产业生态链。

具体而言，基于被投企业不同阶段成长需求，昌发展集团围绕产业服务、金融服务、场景落地以及生态落地等，已经构建了多层次的投后增值服务，不仅能够协调各类政策资源、区域产业资源，帮助企业对接市场、人才、技术，同时还能够通过基金体系、合作金融机构等，匹配企业各阶段的融资需求。

另外，基于医药产业的底层逻辑，昌发展公司还搭建了国际精准医学创新中心及加速中心、国际医疗器械CMO平台、仪器设备和检测服务共享平台、M+医&美创新中心、合成生物制造转化加速中心等多个专业服务平台，能够为被投企业提供从0到1，再到10，再到100的全链条化服务。

对此，昌发展股份公司高级副总裁、昌科金公司董事长谢思瑾谈道，“‘三分投，七分管’会一直贯穿整个基金的投资生命周期，所以管理能力非常重要。事实上，管理包括两个方面，一是投后的管理，二是投后的赋能，从当前来看，投后赋能愈发重要，已经成为各大机构争相布局的关键。对于昌发展集团来说也是如此，我们一方面在不断地扩大基金规模，同时我们也在持续强化生态体系建设，不断扩容自身工具包，为被投企业提供更有价值的针对性服务。”

不难看出，昌发展集团当前已经将投资与生态进行了深度融合，这不仅让昌发展更具市场竞争力，同时也为其建立了投资的可持续性。

当前，医疗行业正处于新的拐点，而在这个关键时期，既有生存方面的挑战，同时也蕴藏着未来的巨大增长机会。

以创新技术为例，包括合成生物学、脑机接口、AI等前沿领域正在开拓更多的可能性，并正在向市场化加速迈进；另外还有退出层面，BD、收并购如火如荼，IPO已不再是唯一选择；最后是在市场层面，“出海”成为行业关键词，相关布局及建设已经进入新的阶段。

面对这些新趋势，投资机构当前已急需回答两个关键疑问：一是如何挖掘创新力，即能否真正理解和看透创新技术背后的市场价值；二是如何孵化和释放创新力，即如何通过金融与产业生态结合，更好地为创新力赋能，推动其快速走向市场，并最终应用于临床。